Uke 49: Fortsatt ingen klare tegn til oppgang

Varekonsumet litt ned

Etter to måneder med vekst rundt 1,5 prosent, gikk varekonsumindeksen (VKI) ned med 1,4 prosent i oktober. Bilkjøpene trakk klart ned i oktober, mens mat- og drikkevarer gikk litt ned. Øvrige varegrupper gikk opp.

Sett i et litt lengere perspektiv har det vært en tendens til økning i varekonsumet etter bunnivået i 1. kvartal, men tendensen er svak. Uendret sesongjustert nivå ut året vil gi en helt marginal økning i årsgjennomsnittet. Varehandelsindeksen som kom i forrige uke og som ikke bare måler husholdningenes kjøp, steg litt i oktober.

VKI utgjør varedelen av Nasjonalregnskapets «Konsum i husholdninger og ideelle organisasjoner» (populært kalt «Privat konsum»).

Økte boligpriser

Gjennomsnittsprisene for boliger økte 0,4 prosent fra oktober til november (sesongjustert!). Etter å ha falt 1,5 prosent gjennom andre halvår 2023, har boligprisene så langt i år i år økt med 5,2 prosent.

Nominelt og sesongjustert har prisene aldri vært høyere, men realprisene (boligpris delt på KPI, byggekostnadene eller lønna) er langt lavere enn toppen for et par år siden. Utsiktene til reallønnsvekst og rentenedgang bidrar til at boligprisene nå tar seg opp og vil formodentlig bidra til litt mer fart i boligbyggingen som lenge har vist kraftig nedgang. Lite tilfang av nybygde boliger gir også et bidrag til boligprisveksten. Oppmykningen av utlånsforskriften fra nyttår vil trolig også bidra litt til både boligprisvekst og økt bygging. 

Det var store forskjeller i prisutviklingen i de største byene. I Trondheim gikk de ned 0,7 prosent, og det var en mindre nedgang i Tromsø. I Stavanger var det derimot en økning på 1,7 prosent, mens prisene i Bergen, Kristiansand og Oslo økte litt mer enn i landet som helhet. På 12-månedersbasis følger forskjellene om lag de samme tendensen: Både i Bergen og i Stavanger var økningen vel 12 prosent, mens veksten i Trondheim bare var 3 prosent. Øvrige storbyer lå ikke veldig langt unna landsgjennomsnittet på 6,3 prosent.

Industriproduksjonen vil trolig øke med rundt 1,5 prosent i 2024

Industriproduksjonen gikk klart ned i oktober etter nedgang også i de to foregående månedene. Produksjonsnivået er likevel fremdeles litt høyere enn gjennomsnittet i fjor. Produksjonen i den petroleumsrettete industrien (leverandørindustrien) som har økt mye gjennom de to siste årene, har gått ned 5 prosent siden juli. Den øvrige industrien har gått ned med 3 prosent i den perioden. Uendret produksjonsnivå ut året vil medføre en vekst i årsgjennomsnittet for industriproduksjonen på 1,3 prosent. Veksten i den petroleumsrettede industrien vil da være nesten 6 prosent, mens øvrig industri vil gå ned med 0,5 prosent.

I oktober var produksjonen i leverandørindustrien nesten 9 prosent høyere enn rett før pandemien, mens den øvrige industrien var vel 4 prosent lavere. Den totale industriproduksjonen var marginalt lavere i oktober enn rett før pandemien. 

Litt svakere krone og oljepris, nye fondsrekord

Krona var importveid ganske stabil gjennom uka falt litt mot slutten av uka og endte 0,6 prosent svakere enn forrige fredag, 2,1 prosent svakere enn årsgjennomsnittet for 2023.

Oljeprisen var litt høyere midt i uka, men endte fredag formiddag litt lavere enn forrige fredag med 71 dollar per fat. Verdien av oljefondet økte gjennom uka med over 450 mrd. kroner og passerte 20.050 mrd. kroner fredag ettermiddag.

Oljepengebruken i 2025, 3-prosent banen og norsk økonomi

Oljepengebruken blir vesentlig høyere enn forslått i Nasjonalbudsjettet for 2025 (NB25). Den nye Ukraina-enigheten, ekstrabevilgninger til kommune- og sykehussektoren og økninger som følge av budsjettenigheten med SV, er så vidt jeg kan forstå på rundt 34 mrd. kroner.

Norsk økonomi påvirkes på flere måter. Fondet blir mindre enn det det ellers hadde blitt. Med handlingsregelens logikk vil det redusere fremtidig oljepengebruk med 1 mrd. kroner hvert år. Det er ikke veldig mye, og tilsvarer under 0,04 prosent av offentlige utgifter neste år.

Av langt større betydning er utviklingen av den delen av oljepengebruken som er vanskelig å reversere. Selv om mye på kort sikt ser bedre ut enn det Perspektivmeldingens analyser viser, vil det bli betydelige utfordringer å holde pengebruken innenfor handlingsregelen et stykke fram i tid. Og disse utfordringene blir mye større jo høyere den mer eller mindre irreversible oljepengebruken er.

Fondet har nå blitt langt større enn det som ble lagt til grunn i NB25, og enda mye større enn utgangspunktet i perspektivmeldingen (PM24). Med utgangspunkt i verdien av fondet fredag ettermiddag har 3-prosentbanen løftet seg med 46 mrd. kroner sammenliknet med NB25 og 70 mrd. kroner sammenliknet med PM24. Slik sett er den økte oljepengebruken, selv med den økte støtten til Ukraina klart mindre enn økningen i 3-prosentbanen fra NB25. Dette oppfatter jeg imidlertid mer som et argument for å justere handlingsregelen enn som et argument for å øke oljepengebruken, ettersom endringene er så store over kort tid. Regelen er nå i liten grad til hjelp i politikkutformingen, bortsett fra å være et pedagogisk rammeverk. Hvor langt man fraviker 3-prosentbanen – er nå av liten relevans. Det er nivået på oljepengebruken, spesielt den «irreversible», som er av betydning.

Virkningen på aktivitetsnivået i norsk økonomi er generelt svært avhengig av hva pengene brukes til, og spesielt hvor mye som direkte eller indirekte i utgangspunktet går til å heve etterspørselen i utlandet. Økningen i støtten til Ukraina vil typiske ha svært beskjedne effekter på norsk økonomi så lenge det ikke er snakk om norskprodusert utstyr. Deler av økningen i pengebruk kan sies å være en effekt av at regjeringen har undervurdert kostnadsnivået, og at økningen måtte til for at de makroøkonomiske anslagene for 2025 skulle kunne treffe. Men noe av midlene vil isolert sett også bidra i høyere aktivitet enn lagt til grunn i NB25.

Til tross for relativt lav arbeidsledighet er det betydelig ledige produksjonsressurser. Virkningen på inflasjonen vil trolig være helt minimal og burde ikke ha målbar betydning for rentesettingen. Men det er Norges Banks vurderinger av virkningene og ikke mine som bestemmer renta…. Norges Bank har også en målsetting om aktivitetsnivå og finansiell stabilitet i rentesettingen, og disse argumentene vil i prinsippet (også) peke i retning av å forsinke rentenedgangen. Mitt tipps er fremdeles at det er kronekursen som er nøkkelen for når renta settes ned. Så lenge den importveide kronekursen holder seg innenfor det område den har beveget seg innenfor de to siste åra, blir jeg overrasket om man ikke har fått en nedsettelse innen utløpet av 1. kvartal.

Regjeringen myker opp utlånsforskriften

Utlånsforskriften beholdes, men regjeringen reduserer kravet til egenkapital fra 15 til 10 prosent fra nyttår sammen med en del andre mindre justeringer. Utlånsforskriften gjøres permanent, men Finansdepartementet skal vurdere innretningen av reglene jevnlig. 

Beslutningen er i tråd med KS’ og mange andre institusjoners høringssvar: https://www.ks.no/horingssvar/videreforing-og-endring-av-utlansforskriften/

Poenget med forskriften er å redusere risikoen for ustabilitet i finansmarkedene ved å begrense faren for at husholdningenes gjeldssituasjon direkte eller indirekte skal bidra til ustabilitet. Direktevirkningene er tap eller forventet tap for bankene. De indirekte virkingene er kraftig reduksjon i private forbruket hvis mange husholdninger strever med å betjene gjelda. Dette vil kunne bidra til en markert svekkelse av konjunkturene gjennom selvforsterkende prosesser når også investeringene faller. Dermed vil tapene på utlån til næringslivet kunne bli store og true den finansielle stabiliteten.  

Virkningen på økonomien av liberaliseringen vil åpenbart være at boligprisene og husholdningsgjelda vil bli høyere og boligbygging større enn det de ellers hadde blitt. Men hvor store vil virkningene bli?

For folk med god inntekt, men lite egenkapital kan virkningen bli stor ettersom en gitt egenkapital etter endringen rekker til et 50 prosent større lån. Men fleksibilitetskvoten i forskriften gir bankene mulighet til, for en viss andel av utlånene, å gi lån selv om låntaker avviker fra ett eller flere av kravene. Så kanskje en slik kunde ville fått lån uansett? Jeg tror virkningene av endringene blir relativt små, og at boligpriser, utlån og boligbygging også vil tatt seg klart opp uten denne endringen.

Finanstilsynet har beregnet virkningen av endringen i Finansielt utsyn som kom denne uka. Modellberegningene viser at den gjennomsnittlige årlige boligprisveksten vil ta seg opp med 2,2 prosentpoeng fram til 2028, mens tilsvarende for gjeldsveksten er 0,6 prosentpoeng og 1,3 prosentpoeng for veksten i boliginvesteringene. Beregningene er gjort med utgangspunkt i Norges Banks rentebane fra 1. kvartal i år. En høyere rente vil gi mindre virkninger og vice versa, og den siste rentebanen til Norges Bank er litt høyere enn den som er lagt til grunn i beregningene.

Faren for finansiell ustabilitet vil åpenbart øke, men ikke slik at man etter endringen har en helt ny vurdering av risiko for en ny finanskrise og at den står rett bak neste hjørne. Min vurdering er at denne økningen er liten, og en risiko det er verdt å ta fordi verdien av at flere etter hvert kan få egen bolig er større.