Uke 15: Inflasjon, boligpris og nasjonalregnskapstall

Tolvmånedersveksten i konsumprisindeksen (KPI) falt i mars med 0,1 prosentpoeng til 2,9 prosent, mens den underliggende inflasjonen (KPI-JAE) steg 0,1 prosentpoeng til 2,7 prosent. Det siste var litt mer enn mange hadde ventet. Elektrisitetsprisene trekker tolvmånedersveksten i KPI fremdeles opp, men i stadig mindre grad.

Det tekniske beregningsutvalget for inntektsoppgjørene (TBU) har anslått KPI-veksten til 2,4 prosent for 2019, og anslagene for 1. kvartal traff perfekt både for KPI og KPI-JAE. Det virker fremdeles som et godt anslag. Krona styrket seg etter at KPI-tallene ble sluppet, og ligger med det på et litt sterkere nivå enn det som er lagt til grunn av TBU. På den andre siden ligger oljeprisen litt høyere. Elektrisitetsprisutsiktene beveger seg ganske mye opp og ned, men virker nå å være helt i tråd med forutsetningen om 3 prosents økning på årsbasis.

De månedlige nasjonalregnskapstallene er ikke veldig mye å stole på, men det de nå viser er en nedgang i BNP Fastlands-Norge på 0,3 prosent i januar. Dette er i stor grad en konsekvens av fall i el-produksjonen og i fiske, som i liten grad kan sies å ha sammenheng med konjunktursituasjonen. Det er heller ikke representativt for utviklingen i et litt lenger tidsperspektiv. På etterspørselssiden var utviklingen svak i alle hovedkomponenter utenom eksport. Det var også et fall i importen som isolert sett bidro til å stimulere aktivitetsutviklingen i Norge.

Hvis vi sammenlikner de tre siste månedene med de foregående tre, får vi et bilde på en litt mer underliggende utvikling. I det tidsperspektivet vokser BNP Fastlands-Norge med en årlig rate på 2,6 prosent, som dermed klart er over trendveksten som SSB og Finansdepartementet antar er rundt 2,0 prosent. Den dominerende vekstdriveren er oljeinvesteringene, mens investeringene i fastlandsbedriftene går ned. Konsumutviklingen er svak, mens det er god drahjelp fra eksporten også i dette tidsperspektivet.

Sammenholdt med 2019-prognosene for norsk økonomi er utviklingen siste halvår når det gjelder oljeinvesteringer og eksport nokså i tråd med forventingene. Det som så langt har skuffet, er spesielt privat konsum, og i noen grad investeringene i fastlandsbedrifter.

Privat konsum har i kraft av sin størrelse, og siden det tross alt er en betydelig andel av etterspørselen som dekkes av norsk produksjon, en betydelig innvirkning på norske konjunkturer. Utviklingen over tid er imidlertid sjelden særlig kraftig, men har gjennom de siste 11 måneder vært svært moderat med en vekst langt under den langsiktige-/trendmessige veksten i fastlandsøkonomien og også klart lavere enn befolkningsveksten.

Den svake konsumveksten er egentlig ikke så underlig: Til tross for konjunkturoppgangen, har reallønnsveksten vært meget beskjeden. Sysselsettingen har riktignok tatt seg markert opp, men samtidig har rentene økt litt. Viktigere er nok at husholdningene i stor grad har tatt inn over seg at rentene er i ferd med å øke mer, og at perioden med ekstremt lave renter nærmer seg slutten. Det må her imidlertid legges til at selv om Norges Banks siste rentebane hadde en raskere fremtidig renteøkning enn på lenge, kommer rentene i et 3-4-årsperspektiv ikke særlig høyt i et historisk perspektiv: Styringsrenta flater ut på 1,7 prosent (i 2021-2), noe som innebærer en negativ realrente hvis vi deflaterer med inflasjonsmålet på 2 prosent.

Prognosene peker nå mot en klar økning i reallønningene, etter en økning på bare 0,1 prosentpoeng i fjor og et fall i reallønningene siste fire årene sett under ett. Frontfagsoppgjørets lønnsøkning på 3,2 prosent og TBUs prisstigningsanslag, gir som påpekt i forrige uke en reallønnsvekst på 0,8 prosent. Dette, sammen med en videre økning i sysselsettingen i tråd med konjunkturoppgangen, er nok mye av bakgrunnen for at en venter at privat konsum skal ta seg opp. Det er en utvikling som altså ennå ikke har manifestert seg i statistikken. Men det har jo heller ikke lønnsøkningene, selv om en altså kunne tenke seg at forventningene om lønnsøkning kunne slått ut i konsumet.

Det er god grunn til å vente at privat konsum tar seg opp, men kanskje ikke med så mye. Renteøkningen er ett forhold og det at konjunkturoppgangen tross alt er nokså moderat. I tillegg kan det også være noen langsiktige trekk som kommer inn: Utsikter til langsiktig svak vekst i norsk og internasjonal økonomi, blant annet på grunn av tilpasning til lavutslippssamfunnet, aldringen av befolkningen og lavere befolkningsvekst, samt utsiktene til en mindre fri verdenshandel. Aldringen av befolkningen sammen med et mindre generøst pensjonssystem kan i seg selv også virke i retning av høyere sparing og dermed lavere konsum. Om dette strides imidlertid de lærde…

I det siste halve året har det vært et klart fall i investeringene i fastlandsnæringene. Det er spesielt innen tjenesteyting at utviklingen er svak, mens det har vært en klar vekst innen industrien.

Boligprisindeksen fra SSB viste at boligprisene (sesongjustert) økte med 0,3 prosent fra 4. kvartal i fjor til 1. kvartal i år. Dette er litt mindre enn det indeksen fra Eiendom Norge viste for samme periode. Sesongjustert har prisene aldri vært høyere nominelt, men ujustert var prisindeksen faktisk 0,9 prosent høyere i 2. kvartal 2018. Hvis vi deflaterer med KPI (deler på KPI-indeksen) får vi et uttrykk for realprisen på boliger, som i årets 1. kvartal lå 3 prosent lavere enn i 1. kvartal 2017. Det kan bidra til å forklare at boliginvesteringene ikke vokser noe særlig for tiden. Det kan også bidra til å forklare den svake konsumutviklingen: Det har reelt sett ikke vært noen prisgevinst for boligeiere for landet sett under ett i de siste årene.